38va.com 天风证券：保管西部水泥“买入”评级 上半年外洋功绩同比或基本捏平

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　　天风证券发布商榷解说称，保管西部水泥（02233）“买入”评级，外洋功绩弹性可期，保管上次盈利预测，量度24-26年归母净利润别离为12.07/19.60/27.95亿元。该行量度公司上半年国内水泥吨毛利同比降幅或在20元傍边，上半年国内功绩同比或有较大着落压力。非洲地区需求及价钱基本保管相对稳固，外洋功绩同比或基本捏平。公司昔时三年分成率保管在30%傍边，假定24年保管不变，对应面前股息率约6.5%，量度26年债务压力缓解后38va.com，分成率仍有擢升起间。

　　天风证券主要不雅点如下：

　　1、公司上半年计算情景如何？

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　　公司国内水泥布局主要以陕西为主，23年陕西/新疆/贵州收入占比别离为76%/16%/8%。该行量度公司上半年国内销量同比降幅或在10%傍边。价钱端，上半年陕西/新疆/贵州地区水泥阛阓均价同比别离-66/+61/-92元，主要受需求景气度下滑及客岁同时高基数影响，该行量度公司上半年国内水泥吨毛利同比降幅或在20元傍边，上半年国内功绩同比或有较大着落压力。非洲地区需求及价钱基本保管相对稳固，外洋功绩同比或基本捏平。

　　2、非洲地区水泥需求如何量度？38va.com

　　2023年非洲城镇化率约43%，相等于我国20年之前水平，从东说念主均水泥消耗量来看，二十一生纪初我国东说念主均水泥消耗量约0.5吨，而面前非洲水泥需求量度约3-4亿吨，对应东说念主均消耗量不及0.3吨，基本相等于我国30年之前水平。跟着非洲城镇化建树带来基础纪律、房地产产业发展，水泥需求增漫空间仍然较大。公司现在产能主要布局在埃塞俄比亚，刚果金和莫桑比克，23年三个国度GDP增速同比别离达到6.5%/8.6%/5.0%，均高于非洲GDP全体2.6%的增长水平，经济发展动能相对更强，且埃塞俄比亚、刚果金别离为非洲东说念主口第二、第四大国，东说念主口数目保捏3%傍边增长，中永恒来看，能为非洲地区水泥需求提供复旧。

　　3、非洲供给步地如何？

　　非洲水泥产能为386.1百万吨/年，其中，丹格特水泥、拉法基豪瑞和海德堡水泥系三家头部企业，产能别离为48.6/40.9/26.3百万吨/年，CR3为30%。在非洲布局的中资企业中，西部水泥面前投产产能最多，在建产能一皆投产后，公司有望踏进Top5行列。面前在非洲投资的壁垒在于，一是投资成本较高（开导需要入口），二是原材料、电力供应需要依托当地政府处理，前期调换成本高，海螺、中建材等虽有投资意愿，但央国企的外洋投资名堂审批更为严格，且审批周期较长，民营企业相对活泼，但由于国内盈利情景的捏续下滑，民企在资金水对等方面抗风险才智不才降，对外投资意愿着落，西部水泥有望充分占据先发上风。

　　4、西部水泥将来外洋功绩如何量度？

　　2023年公司外飘溢利同比大幅增长197%，占比高达74%，公司23年外洋产能达到480万吨，销量约302万吨，平均售价约918元/吨，该行测算吨溢利在200元以上。24年乌兹别克斯坦、埃塞俄比亚名堂产能投产后总产能将破损1200万吨，26年莫桑比克、乌干达名堂投产后产能将向上1600万吨，沟通到产能运用率渐渐抬升，吨净利量度保捏稳定，该行量度24/25/26年外飘溢利有望向上14/28/36亿元（未剔除少数鼓动权利，公司权利占比量度在60-70%）。

　　5、公司资金情景如何？

　　公司23年结束计算性现款流净流入27亿元，同比增长27%，创下历史新高。公司计算性现款流+投资性现款流19年之前基本为正，但20年开动跟着外洋投资力度的加开放动转负。公司23年景本开支约39.86亿元，跟着24年乌兹别克斯坦及埃塞俄比亚项指标落地，量度外洋投资岑岭期已过，将来成本开支强度有望松开，而计算性现款流有望捏续保捏增长，公司昔时三年分成率保管在30%傍边，假定24年保管不变，对应面前股息率约6.5%，量度26年债务压力缓解后，分成率仍有擢升起间。

　　风险指示：非洲水泥阛阓竞争加重、国际化计算存在风险、国内基建、地产需求回落超预期，拖累水泥供需步地建造等。

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